中国的利率改革，能带来什么？不能带来什么？

文 魏尚进 编译 孔莹晖

近期，中国央行表露出要加快推进利率市场化改革的意愿。无论在国内还是国外，这都带来了提高资源配置效率以及减少中国的“过度”储蓄和经常账户盈余的希望。

对提高资源配置效率的希望是合理的，但仅依靠利率改革无法实现该目标，而需辅以一些不受央行控制的改革措施。对大幅减少经常账户盈余的希望根本就是错的，终将落空。

怎样才能提高资源配置效率？

当前的利率机制设定了存款利率的上限，这相当于向储户征税，同时设定了贷款利率的下限。该机制最大的受益者是大型国有银行，因为存贷利差给它们带来了丰厚的利润。而最大的受害者是需要承担隐性税收的储户和面临更高资金成本的企业（尤其是私营企业）。

利率改革很可能导致（实际）贷款利率降低和（实际）存款利率上升（名义利率还取决于通货膨胀预期）。因此，利率改革必然会提高资源配置效率的看法似乎合乎逻辑。

然而，在缺乏进一步国企改革的情况下，利率市场化反而使得资源配置效率更低。具体来看，国有企业经常过度投资，因为其高级管理层不仅能据此提高利润，还可以从投资规模中得到奖励。如果利率市场化降低了资金成本，他们对规模的迫切追求会使得过度投资更加严重。由于国有企业在使用自然资源时无须支付市场价格，且无须全额负担危害环境的社会成本，上述问题就会变得更为严峻。

简而言之，必须进行国企改革，并强制国有企业为使用环境和自然资源而支付充足的社会成本，这样才能提高资源配置效率。但其中一个挑战是，这些改革都在央行的职权范围之外。

利率改革会大幅降低中国的经常账户盈余吗？

在一些华盛顿智库中流行着一种理论，认为当前的利率机制是中国高储蓄率和经常账户盈余的罪魁祸首。该理论假设，较低的实际存款利率使得人们提高存款率来弥补其利息收入的损失，并导致经常账户盈余（Lardy, 2012）。根据该理论，利率改革能大幅减少中国的经常账户盈余。

该理论无论是在逻辑上还是在现实中均不正确。逻辑上，较低的利率会产生两种作用相反的效应。一方面，由于储蓄的回报下降，人们会减少储蓄。另一方面，由于利息收入减少，人们感觉变穷，可能会减少消费并增加储蓄。其净效应并不明确，而事实证据及对人们实际的储蓄选择的数据分析均明确表明，第一个效应起主导作用，即较低的利率导致较低的储蓄率。否则，美国超低的利率水平会导致储蓄激增。这意味着低利率并不是中国高储蓄率的原因。利率改革很可能会导致储蓄和经常账户盈余进一步增加。

中国的经常账户盈余并不是一个谜，有两个重要的原因。

其一，中国在2001年底加入世界贸易组织（WTO），并降低国内资本回报率，促使中国在六七年的过渡时期中，将更大比例的资本投资于国外资产。作者与鞠建东、石康的研究表明，该因素解释了经常账户盈余的1/3。

其二，自2002年起，中国适婚青年男女比例的上升。男女比例失调导致年轻男性及其父母增加储蓄，以提高其在婚姻市场的竞争力。这也增加了企业储蓄，因为更多的有未婚儿子的父母及更多的年轻男性成为企业家。考虑到难以获得银行贷款，新的企业家和小企业必须通过自身储蓄来为企业的经营和发展筹资。笔者在与张晓波、Qingyuan Du的研究中估计，该因素解释了经常账户盈余另外的1/3（Qingyuan Du、魏尚进，2013；魏尚进、张晓波，2011）。

诚然，还有其他因素在起作用，但或许它们所起的作用较小。这些因素一起解释了经常账户盈余剩下的1/3。

由于与加入WTO相关的渐进改革已完成，该因素产生的盈余自然减少。相反，由于在未来的几十年，男女比例失调会加剧，该因素产生的盈余在短期内不会消失。总之，利率改革虽会带来许多好处，但不能使经常账户盈余降低。

本文原题名为“Hopes and false hopes in China's interest-rate reform”。作者魏尚进是哥伦比亚大学金融学与经济学教授。本文于2013年6月25日刊于VOX网站。