第二部分 新常态与中国宏观经济政策框架的重构

第二章 中国潜在经济增长率的估算及其政策含义：1979—2020

一 引言

在经历长达30多年的高速增长后中国经济已进入新常态，集中体现在近三年的经济增长率大幅放缓。2014年的经济增长率已降至7.4%，与金融危机前2007年的14.2%相比下降了近一半。有观点认为，潜在增长率的下降是当前中国经济增长放缓的核心原因。这种观点的主要依据是，如果只是需求疲软，那么会同时表现出经济衰退和物价下降；而经济增长率从2010年第一季度的12.1%回落到2014年第四季度的7.3%的同时，CPI却保持了相对稳定的状态。这种观点据此认为当前增长放缓的核心原因是潜在经济增长率出现下滑。然而，度量价格总水平的常用指标除了CPI之外还有PPI（贺力平等，2008）。2012年以来CPI基本稳定在1%—3%，但是PPI却已经连续34个月为负，这表明当前中国经济具有周期性放缓的典型特征。

那么，当前中国经济增长究竟是潜在经济增长率的放缓还是周期性放缓？为了更加严谨和清晰地理解中国经济增长率放缓的内涵，本章采用附加人力资本的增长核算模型对1979—2020年中国潜在经济增长率进行估算与预测。潜在经济增长率的计算方法主要有两类，一类是生产函数法，另一类是滤波法。本章所采用的增长核算法即是以生产函数法为核心的一种核算方法，这种方法不仅可以克服滤波法对于数据起点和终点的选取十分敏感的问题，而且可以考察资本、劳动力、人力资本和TFP等经济增长动力对潜在经济增长率的贡献，并根据这些因素的未来走势预测潜在经济增长率（中国人民银行营业管理部课题组，2011）。因此，生产函数法被广为采纳，已成为估计潜在经济增长率的常用研究方法，王小鲁和樊纲（2000）、刘丹鹤等（2009）以及陈彦斌和姚一旻（2010, 2012）等均采用了该方法。

本章的计算结果表明，2012—2014年中国潜在经济增长率出现了放缓，但下降幅度有限，因此当前经济增长的放缓主要是周期性放缓；2015—2020年中国潜在经济增长率将进一步下滑至6.3%的低位。这两个计算结果的政策意义是，由于中国面临潜在通胀风险，因此只能谨慎使用货币政策来治理当前存在的萧条；由于中长期内的现实增长率与潜在增长率会保持一致，因此宽松货币政策将无法阻止经济增长率的下滑，故不应持续使用。本章对当前与未来潜在经济增长率所做的定量计算，不但有助于从理论上认清当前中国宏观经济所处的真实状态，而且可以为宏观调控政策特别是货币政策如何定位提供科学决策依据。

二 模型、计算方法与数据处理

（一）增长核算模型及估算方法

本章采用标准的附加人力资本的增长核算模型对1979—2014年中国潜在经济增长率进行估算。延续主流文献中的通常假设，本章取中国总量生产函数为柯布—道格拉斯形式，即, H=E·L，其中Y是产出，K是总资本存量，H是附加人力资本的劳动，E是人力资本（教育）存量，L是劳动力存量，A度量除资本、人力资本和劳动外所有对总产出有影响的因素（全要素生产率TFP）。参数α和β分别是资本产出弹性和附加人力资本的劳动的产出弹性，假定生产函数规模报酬不变，即满足α+β=1。

在上述设定下，可通过以下四步计算得到1979—2014年潜在经济增长率。第一步，对前面所设定的生产函数取对数，得到其计量形式如下（1）式，并用已经处理好的数据估计（1）式，对规模报酬不变的假设进行Wald检验（其零假设为α+β=1）。

如果检验结果在所设定的显著性水平上不能拒绝原假设，则可进行下一步计算。

第二步，将（1）式两边同除以ln Ht得到如下（2）式，并对（2）式进行估计从而得到资本产出弹性α和β（等于1-α）的估计值。

第三步，将生产函数转化为增长率的形式可得如下（3）式，将第二步所得α和β代入（3）式，并根据已有增长率数据即可计算得到TFP增长率和TFP水平值。

于是可根据已有数据及各因素对经济增长的贡献率进行增长核算。

第四步，为提高估算精准度，借鉴陈彦斌和姚一旻（2012）的做法对人力资本存量、劳动力和TFP的时间序列数据进行HP滤波得到上述变量的趋势值及趋势增长率［（4）式中带“～”的变量即为HP滤波后的趋势增长率和潜在经济增长率］。

然后根据（4）式利用资本存量增长率、人力资本存量、劳动力和TFP的趋势增长率以及α和β的估计值计算得到潜在经济增长率。

（二）对未来潜在经济增长率的预测方法及相关设定

本章将预测2015—2020年的中国潜在经济增长率。首先，采用类似于Perkins and Rawsk（2008）、Lee and Hong（2010）和Wilson and Stupnytska（2007）的方法将对潜在经济增长率的预测分解为对资本、劳动力、人力资本和TFP四大增长动力的预测。然后，借鉴Perkins and Rawsk（2008）、Maddison（2007）、张延群和娄峰（2009）的预测思想，分析资本、劳动力、人力资本和TFP历史运动轨迹并以此对其未来走势进行预测和设定。

按照陈彦斌和姚一旻（2012）的设定以及本文对未来资本、劳动力、人力资本和TFP变化趋势的判断，将未来中国经济的基准情形设定如下：（1）中国资本积累速度不断加快的趋势将会终止，资本存量增长率将在2015—2020年回落到1979—2000年9.6%的水平。（2）未来潜在就业人数的变化趋势采用陈彦斌和姚一旻（2012）的设定，即2015—2020年潜在就业人数增长率将由2015年的0.23%逐步降为2020年的-0.21%。（3）人力资本存量变化趋势采用陈彦斌和姚一旻（2012）的设定，即2015年人力资本存量增长率为0.73%, 2016—2020年年平均增长率为0.65%。（4）TFP增长率在2000—2014年已大幅下降至历史最低水平1%，预计未来难以出现明显改观，同时考虑到未来中国5—10年内仍将是赶超型新兴市场国家，TFP增长率进一步显著下降的可能性不大，故假定2015—2020年TFP增长率将保持在1%。

同时，本章进一步设定了偏离基准情形的乐观情形和悲观情形，以考察未来潜在经济增长率的上下限。乐观情形与基准情形的异同是：（1）资本存量增长率较基准情形提高1个百分点；（2）潜在就业人数与基准情形相同；（3）人力资本增长率保持在1979—2014年的平均水平；（4）TFP增长率保持在1979—2014年的平均水平。悲观情形与基准情形的异同是：（1）资本存量增长率较基准情形下降1个百分点；（2）潜在就业人数较基准情形下降0.05个百分点；（3）人力资本增长率与基准情形相同；（4）TFP增长率较基准情形下降0.3个百分点。

（三）数据来源与数据处理

1．产出。使用经GDP平减指数调整后的实际GDP，数据来自历年《中国统计年鉴》。

2．资本存量。资本存量的估算方法采用盘存永续法，需要基期资本存量、投资额、投资价格指数和折旧率。本章以1978年为基期，故根据1978年资本存量、折旧率、各年名义固定资产形成总额和固定资产形成总额指数（1978=100）即可计算得到各年资本存量。基期1978年的资本存量数据来自Hsueh and Li（1999）。折旧率选取5%，与王小鲁和樊纲（2000）等研究相一致。1979—1990年固定资本形成总额和固定资本形成总额指数来自《中国国内生产总值核算——历史资料：1952—2004》, 1991—2013年来自2014年《中国统计年鉴》。2014年资本存量根据2013年资本存量、国家统计局公布的2014年固定资产实际增长率和折旧率计算得到。

3．劳动力数量。劳动力数量参照已有文献的做法采用历年从业人员数。1978—1990年的从业人员数据沿用王小鲁和樊纲（2000）的处理方法，1990—2013年数据来自2014年《中国统计年鉴》。2014年从业人员数根据2013年年末从业人员数、国家统计局公布的2014年城镇新增就业人数以及作者估算的农村新增就业人数计算得到。农村新增就业人数的估算方法是取2008—2013年农村从业人员数增加额的平均值。

4．人力资本存量。本章采用劳动力人均受教育年限作为人力资本的度量方法。1978—1998年劳动力人均受教育年限由王小鲁和樊纲（2000）的人力资本存量除以就业人数得到。1999—2010年人均受教育年限的计算方法与刘丹鹤等（2009）的方法相同，所需数据来自历年《中国劳动统计年鉴》。2011—2014年数据人力资本存量采用陈彦斌和姚一旻（2012）的估算值。

三 计算结果

（一）增长核算结果：1979—2014年

对（1）式进行OLS回归后，LM检验显示残差存在二阶自相关。故采用广义差分法对（1）式进行重新估计，并对估计结果进行Wald检验（零假设为α+β=1）。检验结果显示F值为2.84，故在10%的显著性水平上不能拒绝原假设α+β=1。通过Wald检验后，对（2）式进行OLS回归，LM检验表明残差存在一阶自相关。故采用广义差分法重新对（2）式进行估计，估计结果如下：

由上述估计结果可得资本的产出弹性α为0.52，附加人力资本的劳动的产出弹性β为0.48。将上述结果代入（3）式即可计算得到TFP增长率及其对经济增长的贡献率。

表2—1给出了1979—2014年的中国增长核算情况。表2—1的计算结果表明，资本积累是中国经济增长长期以来的主要推动力。从增长率来看，资本存量的增长率远快于劳动力、人力资本和TFP的增长率。在总时间段1979—2014年，资本增长率高达12.24%，不仅远高于其他三个要素的增长速度，而且高于GDP增长率。从贡献率来看，资本对经济增长的年均贡献率达到68.8%，高于附加人力资本的劳动和TFP的贡献率之和。2008年金融危机之后，在政府“4万亿元”投资计划以及其他一系列扩大内需的刺激措施的影响下，资本的增长率和贡献率更是达到了历史新高。2008—2011年资本年平均增长率达到了18.62%，对经济增长的贡献率高达101%。2012—2014年资本增长率虽然有所放缓，但由于投资刺激计划的后续影响，其增长率和贡献率依然处于较高水平。

（二）潜在经济增长率的估算结果：1979—2014年

表2—2给出了1979—2020年的中国潜在GDP增长率的估算与预测。计算结果表明，1979—2014年的潜在增长率经历了一个先上升后下降的过程。1979—2011年，潜在经济增长率保持逐步上升的态势，由1979—1999年的9.67%上升到2000—2007年的9.87%, 2008—2011年又进一步上升至10.8%。此后，潜在经济增长率出现回落，2012—2014年潜在经济增长率已降至9.37%的低位。

本章尤其关注2012—2014年的潜在经济增长率。表2—2显示，2012—2014年潜在经济增长率与2000—2007年和2008—2011年相比均出现了下滑但下降幅度有限，降幅分别为0.5个和1.45个百分点。潜在增长率下降较为缓慢的直接原因是影响潜在增长率的因素如资本存量、劳动和人力资本在短期内都不会迅速下降。首先，资本是存量而投资只是流量，即使投资增长率从金融危机前的24%下降到2012—2014年的18%，也不会导致中国庞大的资本存量出现增长率的大幅下降。其次，在人口老龄化的影响下中国劳动力数量从2012年开始步入下降通道，但是2012年、2013年和2014年分别仅减少了345万人、244万人和371万人，与9.15亿的劳动力总量相比微不足道。最后，人均受教育年限的不断延长表明中国的人力资本存量是在逐年提高而不是下降。

相比之下，2012—2014年中国现实经济增长率下降幅度则大得多。2012—2014年的平均经济增长率由2000—2007年的10.5%和2008—2011年的9.7%大幅下滑至7.6%的低位，降幅分别达2.9个和2.1个百分点。这主要是因为拉动中国经济增长的三驾马车中最关键的投资和出口出现疲软。投资方面，2008—2011年全社会固定资产投资年平均增长率为22.9%，其中2009年增长率高达30%。2012年和2013年全社会固定资产投资增长率分别降至20.3%和19.1%, 2014年又进一步下滑至15.7%。出口方面，2000—2007年中国出口增长率高达24.8%，受金融危机的影响，2008—2011年出口增长率大幅回落至8.7%, 2012—2014年出口增长率进一步回落，2014年出口增长率仅为4.9%。出口疲软除了中国经济体量十分庞大这一因素之外，另一重要原因是全球性经济增长趋缓而缺乏熊彼特理论所说的推动长波经济增长的主导力量——科技革命。

综上所述，虽然潜在经济增长率的确出现了放缓但下降幅度有限，而现实经济增长率则出现了大幅下降，其幅度大于潜在经济增长率。经计算，2012—2014年产出缺口已达到-1.8个百分点，因此2012年至今的经济增长放缓主要还是由总需求不足的周期性因素引起的。

（三）潜在经济增长率的预测结果：2015—2020年

表2—2还预测了2015—2020年的中国潜在经济增长率。预测结果表明，2015—2020年潜在经济增长率将出现显著下滑。在没有出现重大经济波动的基准情形下，2015—2020年的潜在经济增长率将大幅降至6.31%，这分别比2008—2011年和2012—2014年的潜在增长率下降了4.51个和3.06个百分点。即使在乐观情形下，潜在经济增长率也将比2008—2011年和2012—2014年下降2.95个百分点和1.5个百分点，至7.87%，而在悲观情形下更是将降低5.35个百分点和3.9个百分点，降至5.47%。

四 政策含义

上述定量测算的政策含义可以归纳为短期和中长期两点：短期内，经济增长的周期性放缓抑制了通货膨胀，但由于中国面临着潜在通胀风险，因此需谨慎使用货币政策来治理当前萧条；中长期内，由于潜在经济增长率将进一步放缓，现实经济增长率也将不可避免地下降，因此不应持续使用宽松货币政策来应对经济增长率的下滑。

（一）当前货币政策定位

2008年金融危机爆发以来中国为刺激经济增长采取了高货币投放式的货币政策，货币供应量因而出现了快速上涨。2008—2013年年均M2增长率达到了18.5%，比2000—2007年16.4%的增长率水平约高出了2个百分点。货币大量投放的结果是中国M2与GDP之比迅速由2008年的153%上升至2013年的195%，不仅超过了美国和OECD等发达国家，也大大高于巴西和印度等新兴经济体。即使是自2008年以来实施了三次大规模量化宽松货币政策的美国其年均M2增长率也仅为6.8%, 2013年年末M2与GDP之比更是仅为66%。

有观点认为货币数量论已经过时，货币增长率与通货膨胀间已不存在稳定关系，因此提出应对当前经济增长率下滑货币政策可以更为宽松而不必担心通胀风险。本书认为引起中国货币数量论失效的因素是短期因素，未来中长期中这些因素的消失将会引发通胀风险。2008年以来，持续扩张的房地产和地方投融资平台吸收了大量的流动性，降低了货币流通速度，所以过剩的流动性暂时还没有引发高通胀，但是房地产和地方投融资平台的扩张是不可持续的，一旦发生逆转，大量流动性将被释放从而引发通胀风险。就房地产而言，美国、日本和东南亚国家房地产泡沫破裂的历史经验已表明，房地产市场的快速扩张、房地产价格的上涨不可持续。尽管中国房地产并不会像上述国家一样彻底崩溃，但是随着经济增长的放缓以及人口老龄化的到来，房地产市场将进入周期性调整，以更为平稳的方式发展。就地方债务而言，地方债务由于需要用地方政府收入进行偿还，其规模本身就受到了一定约束。而随着偿债高峰的到来，地方政府债务进一步扩张的空间进一步减小。财政部数据显示2014年需要偿还负有有偿责任的债务占债务总余额的比重高达22%，这意味着2014年地方政府的偿债规模达到2.38万亿元左右，而2013年地方政府财政收入总额仅为6.9万亿元。更重要的是，在房地产市场低迷的情况下地方政府此前偿债所高度依赖的土地出让金将会大量减少，从而加重地方政府偿债压力并进一步制约地方债务规模的扩张。

通过更为细致的数据对比可以发现，虽然经济增长的周期性放缓等负向冲击在一定程度上抑制了通货膨胀甚至使经济具有陷入通缩的趋势，但潜在通胀压力实际上并不小，因此应谨慎使用货币政策来应对当前经济增长率的下滑。2010年第一季度至2014年第四季度，中国经济增长率已由12.1%下滑至7.3%而PPI则由5.3%下滑至-2.7%，均出现了大幅的下降，其中PPI已连续34个月为负。并且，2014年大宗商品价格指数和原油价格也大幅下跌。然而，在多种因素拉低物价水平的情况下CPI依然保持在2%的水平，仅由2010年的3.3%下滑至2014年的2.0%。相比之下，历史上经济增长率从1995年的10.9%下降至1999年的7.6%时，CPI迅速由17.1%的高位降至-1.4%，经济直接陷入通缩。这表明当前确实存在潜在的通货膨胀压力。此外，尽管2014年CPI仅为2.0%，但食品类居民消费价格指数仍然达到了3.1%。当前中国居民的恩格尔系数还较高而且贫富差距悬殊，因此从居民特别是低收入人群的角度来看，3.1%的食品类居民消费价格指数也意味着通货膨胀压力并不小。

（二）未来货币政策定位

随着未来潜在经济增长率的进一步下滑，中长期内现实增长率也会继续放缓。潜在增长率的估算方法虽然有多种，但无论哪种算法计算出的潜在增长率都是穿过现实增长率的一条光滑曲线。因此，短期内现实经济增长率可能会偏离潜在增长率，表现为经济过热或经济萧条，但在长期来看将与潜在增长率一致。经济学中所说的长期并没有严格的时间长短定义，只要价格得到充分调整就可以称为长期。按照这一逻辑，延续2012—2014年的增长率下滑期，未来5—10年可以认定为长期。结合目前状况和对未来的预测可以看出，2015—2020年的现实经济增长率将随潜在经济增长率下滑至6.3%左右。

需要注意的是，西方经济学教科书中在凯恩斯理论框架下提出的扩张性货币政策是针对经济增长的周期性下滑的。然而未来中国经济增长率主要是随潜在增长率的下降而下降，故教科书中所述的一定时期内使用扩张性货币政策应对萧条的标准结论对当前中国经济而言是失效的。因此，中长期内由于潜在经济增长率将进一步放缓，现实经济增长率也将不可避免地下降，故不应持续使用宽松货币政策来应对经济增长率的下滑。

从中长期视角来看，应对当前与未来经济增长放缓主要有两条对策。第一，落实“积极财政政策与稳健货币政策”的政策组合，财政政策的“积极”重在减税而非重走扩大政府投资的老路，货币政策的“稳健”重在保持定力而非名为稳健实为扩张的冲动。这样的政策组合虽然不能根治但可以有效缓解增长率下滑问题。短期内以减税为核心的积极财政政策有助于稳增长，而稳健货币政策有助于控制通胀，两者的协调配合不但可以缓解萧条，还可以稳定利率以刺激投资。此外，以减税为核心的积极财政政策虽然是短期政策，但长期来看可以降低总供给曲线从而可以进一步缓解萧条。第二，积极推进改革和培育创新能力释放改革红利和技术进步红利，虽然两者都是硬骨头，但这才是推动中国长期经济增长的根本动力。

五 结论

本章使用附加人力资本的增长核算模型对1979—2014年中国经济增长进行了核算，并在此基础上估算了1979—2020年中国潜在经济增长率。得出主要结论有以下两点：

第一，预测结果表明2012—2014年中国潜在经济增长率为9.4%而现实经济增长率仅为7.6%，产出缺口达-1.8个百分点，故当前经济增长放缓主要还是由总需求不足的周期性因素引起的。尽管经济增长的周期性放缓等负向冲击在一定程度上抑制了通货膨胀甚至使经济具有陷入通缩的可能性，但必须注意到潜在通胀压力实际上并不小，因此仍应谨慎使用货币政策来应对当前经济增长率的下滑。

第二，未来中长期内现实经济增长率将随潜在经济增长率的下降而下降，预计2015—2020年经济增长率将降至6.3%。中长期内，宽松货币政策除了进一步制造通货膨胀外并不能拉高潜在经济增长率，因此不应过度依赖宽松货币政策来刺激经济，应在“积极财政政策与稳健货币政策”的政策组合下通过进一步推进经济体制改革的方式来应对未来经济增长的下滑。