文章
语言与公司并购——基于收购方独立董事方言特征的视角
李路 王雪丁 贺宇倩 徐望[1]
摘要 制度（正式与非正式）是制约经济发展的关键因素，语言作为一种非正式制度对公司行为产生重要影响。本文从公司具体财务行为切入，以首次公告日在2000—2012年的中国上市公司并购非上市公司事件（非关联）为样本，研究独立董事方言特征如何影响其在并购过程中发挥咨询功能。实证研究发现，收购方与目标方之间的方言差异导致并购绩效下降，而独立董事具有目标方方言背景能够起到更好的咨询功能，减弱上述影响；在信息不对称程度相对严重、地区分割问题严重、普通话普及程度较差的情形下，独立董事的咨询功能更加明显。本文提供了从语言角度研究经济行为的新思路，阐述了非正式制度在中国社会经济中的作用。
关键词 非正式制度 方言差异 并购事件 独立董事
Language, Mergers and Acquisitions：An Analysis Based on the Perspective of the Independent Directors'Dialect Feature
LU LI XUEDING WANG YUQIAN HE WANG XU
Abstract As an important informal institution, language is essential for the economic devel-opment. Using unique data from China, our paper examines how the characteristics of independent directors'dialect backgrounds influence their functions in the consulting process of mergers and ac-quisitions.We identify acquisitions made by listed companies between 2000 and 2012 and find that the greater the language gap is, the less the shareholder value will be and the independent di-rectors with the background of target dialect play a better advisory role.Further analysis shows that under the situation of more serious information asymmetry and regional segmentation as well as poo-rer popularizing of mandarin, independent directors who have the background of target dialect exert a more pronounced influence.Our studies provide a new idea of studying corporate economic be-haviors from a linguistic perspective, and then elaborate the role of informal institution in China's socio-economy.
Key words Informal Institutions；Linguistic Difference；Mergers and Acquisitions；Independent Director
一、引言
公司治理问题始终是当代中国资本市场的重点研究领域。以往的公司治理研究在谈及公司所受的文化影响时，往往将其模糊化而少有深入探讨（戴亦一等，2016）。然而，近年来有关宗教等文化因素影响公司治理的新发现，很大程度地开拓了分析公司治理问题的新思路。文化影响经济主体的认知、互动和策略选择这一观点也已得到大量文献的支持（Dimaggio，1997；Portes et al.，2001）。尤为值得注意的是：在兼有深厚文化底蕴与尚未发育完善市场环境并兼的中国，文化影响公司治理问题的研究具有必然性与必要性，中国环境下的“文化与公司治理”研究具有重要意义（陈冬华等，2008，2013；戴亦一等，2016）。
文化构成颇为复杂，对中国各个区域文化总体的差异研究很难做到系统与全面（赵向阳等，2015）。基于此，本文突破以往仅从宏观层面分析文化与公司治理的局限，将研究角度进一步细分为地域文化的重要载体——方言。
其一，在影响文化的因素中，方言从来都是重要构成，在很大程度上反映了文化的主要特征（申小龙，2008；罗常培，2004；萨丕尔，2011）；其二，方言本身具有经济学属性，语言不仅被用于经济沟通，还被用于记录经济合同与交易契约，对经济活动具有重要影响（Marschak，1965）；其三，以方言为角度研究文化对中国经济发展的影响具有现实意义。宗教、民族等文化特征在中国不同地区间的差异并不普遍，方言则恰恰相反，虽然全国几乎通用同一种书面语言，但不同地区使用的口头语言不同且差异显著，语言学家往往将中国方言的多样性与欧洲语言的多样性相提并论（Ramsey，1987）。即使在推行普通话的当下，汉语方言和少数民族语言也未受到明显冲击，方言的重要性与使用的基本趋势并没有发生改变（普通话普及情况调查项目组，2011）。尤其值得注意的是，从家庭、医院到政府部门等公共场合，普通话的使用频率逐渐增大，然而在工作场所，普通话的使用比例并不高（普通话普及情况调查项目组，2011）。因此，从方言多样性的角度深入分析中国公司治理问题是切实可行的（Chang et al.，2015）。
公司治理问题涉及面甚广，为了最大限度地利用上述分析路径深入分析方言的影响，本文以公司并购事件为切入点，源于以下考虑：首先，并购作为公司财务活动最引人注目的一项投资活动，在经济社会中有着举足轻重的影响，在某种程度上可以作为公司治理问题的重要代表；其次，并购双方特征差异会从多个方面影响并购事件。其中，并购双方间的文化差异会对并购的价值创造产生重要的影响（王艳和阚铄，2014）。方言作为文化差异的主要代表，探究其对并购事件造成的影响具有现实意义。在进一步的分析中，本文发现研究公司个体对并购的影响同样具有价值。在资本市场中，公司可以被看作不同利益相关者的契约组合，包括股东、管理层、员工、供应商、顾客和政府（监管者）等。并购事件作为公司最重要的一项投资活动，必然涉及众多的参与主体。而方言对经济的影响，最直接的表现方式体现在不同个体间的交流过程中，作为现代公司决策和治理机制的重要组成的独立董事，其拥有的个人特质（如方言）是其进行交易协商、并购决策的重要媒介。独立董事在公司决策和治理机制中扮演着重要的角色，对并购的实施具有显著的咨询功能。现有文献已经从性别（Farrell and Hersch，2005；Adams and Ferreira，2009）、行业背景（Wang et al.，2013）、工作背景（王跃堂等，2006；魏刚等，2007；胡奕明和唐松莲，2008；孙亮和刘春，2014）、兼任其他公司董事职位（Cotter et al.，1998；Carpenter and West-phal，2001）、任期（Johnson et al.，1993；Westphal and Zajac，1995）等角度进行分析，甚少考虑独立董事的方言文化属性在中国特殊人文制度背景下对并购过程中咨询功能的影响。
基于上述分析，本文以2000—2012年中国上市公司并购非上市公司事件（非关联）为研究对象，利用《中国语言地图集》（中国社会科学语言研究所等，2012）的方言分类方法，手工匹配并确定收购方与目标方公司的方言差异，实证分析方言差异对公司并购绩效的影响和独立董事咨询功能的发挥过程。在控制地理因素与各经济因素（交易特征、收购方公司与目标方公司特征等）后，实证研究发现：收购方与目标方之间的方言差异导致并购绩效降低，而独立董事具有目标方方言背景能够起到更好的咨询功能、减弱上述影响。在信息不对称程度相对严重、地区分割问题严重、普通话普及程度较差时，独立董事的咨询功能更加明显。
本文研究的主要贡献为：第一，丰富了非正式制度与经济关系研究的文献。本文从非正式制度出发，结合中国多元化文化差异背景，利用已有的方言分类方法，量化分析了方言差异对公司并购事件的影响，丰富了语言与经济关系领域的研究文献（张卫国，2008；Chang et al.，2015）。第二，为语言与公司治理的交叉研究提供了新的证据（戴亦一等，2016）。本文从公司治理视角，发现了并购事件中独立董事的方言背景会影响收购方的股东财富。第三，为独立董事在并购活动中发挥的咨询功能提供了新证据。除了拥有行业经验，具有目标方语言背景对独立董事提供咨询作用也有所帮助（Wang et al.，2013）。
本文后续部分的安排如下：第二部分以方言差异和独立董事语言背景为主要影响因素，阐述并购事件的制度背景与理论分析，并在此基础上提出研究假设；第三部分为样本选择与研究设计；第四部分报告实证分析结果；第五部分为研究结论。
二、制度背景、理论分析与研究假说
（一）制度背景与文献回顾
诺斯（2008）将社会制度分为两部分：由国家规定的正式制度与被社会认可的非正式制度。正式制度的构建与执行对经济和社会的发展具有重要的推动作用；而作为正式制度的形成基础与前提，非正式制度通过对正式制度的补充、拓展、修正、说明和支持，平行地推动社会的演进。Taras et al.（2009）提出，作为非正式制度的重要组成部分，文化对社会生活和人类行为产生重要影响。这为本文探讨文化与公司治理的关系打下最初的理论基础。
20世纪60年代，随着全球化的发展，跨国公司数量迅速增长，伴随而来的是对多文化背景下公司管理策略需求的上升。Hofstede（1980）搭建了文化结果框架，逐渐发展出基于西方文化的五个文化维度，开启了跨国文化与公司治理研究的大门。Schwartz（1999）对文化维度进行了改进，提出了四个维度十个普遍的价值观动机类型，并揭示了它们之间的结构关系。基于Schwartz（1999）和Hofstede（1980）的文化维度理论，学者们在探究文化的公司治理作用方面进行了许多尝试。已有研究发现，地域文化（Newman and Stanley，1996）、企业文化（Haniffa and Cooke，2002）、并购双方文化（周小春和李善民，2008；王艳，2014；阎大颖，2009；李明等，2010）等文化特征能够影响经济。陈冬华等（2013）从宗教角度检验中国上市公司所在地的宗教传统对公司治理的影响，发现上市公司所在地宗教传统能够显著抑制上市公司的盈余管理。Stulz and Williamson（2003）发现主流宗教差异会影响国家债权人权益。Riahi-Belkaoui（2004）分析了24个不同国家的宗教信仰程度对会计信息透明度的影响，发现会计信息透明度与每月出席礼拜次数显著正相关。以上研究均说明非正式制度（文化、宗教等）的确对经济产生影响。上述文献将宗教作为文化的代理变量的研究方式，为本文从文化中选取一个切入点展开相关研究提供了启发。
英国古典经济学家亚当·斯密很早就分析了语言在经济活动、市场秩序与规则生成中的作用，认为语言成长符合“看不见的手”的原理。布龙菲尔德（2006）、萨丕尔（2011）在论述人类活动的起源和作用时提到了语言发展与经济活动的关系。美国经济学家弗里德曼也认为语言与市场的自发形成过程极其相似。在以往的文献中，语言影响经济行为的渠道大体来自以下三个方面：作为民族归属代表、充当人力资本、影响交易成本。语言作为一种民族归属，会影响不同种族移民间的经济地位和收入差距（张卫国，2011）。以加拿大为代表的北美移民国家，率先从民族主义角度开启双语和多语现象在经济学领域的研究（Breton，1964，1978）。之后，更多的研究认为语言不再是一种单纯的民族归属，而是具有资本属性（Grenier，1984），语言基本可以被看作知识资本的积累（Grenier and Vaillancourt，1983），语言的交际功能和人力资本属性开始得到重视（张卫国，2008）。Chiswick and Miller（1995）、Dustman and Fabbri（2003）和Grin（1994）研究了移民的外语能力与收入之间的关系，实证结果表明语言的流利程度越高，移民的劳动收入越高。Pendakur and Pendakur（1998）的研究表明，双语者或多语者往往更容易掌握其他技能，就业率也高于平均水平。随着经济社会的发展，新的研究开始着眼于语言作为经济交流载体所能体现的作用——既能增加也能降低经济行为中的交易成本（McManus et al.，1983；Tainer，1988）。这类文献大多分析国家或公司等经济交流层面。Grin（1996）以拥有四种语言的瑞士为研究对象，发现瑞士的经济发展与其丰富的语言资源存在关系。Hong and Stein（2007）发现，语言差异可能会使人们对同一消息产生不同的理解，在某种程度上增加了沟通成本。Chen（2013）发现，不同语言对时态运用的差异性会导致人们在储蓄、健康等对未来生活有影响的方面产生不同的偏好与习惯。上述文献大多建立在跨国样本的基础上，并未涉及同一国家不同地区间的语言差异与经济之间的关系；而本文正是基于中国特殊的多样化文化环境，研究同一国家不同地区间的语言差异对具体的公司财务行为的影响。
由于中国特殊的多样化语言环境，研究不同地区间方言差异对中国经济的影响是切实可行且具有创新意义的。李秦和孟岭生（2014）选择普通话普及率和方言作为语言沟通成本及共同文化背景的代理变量，发现中国国内确实存在语言和文化障碍，劳动力更倾向于流动到普通话沟通障碍小、拥有共同文化背景的地方工作。Chang et al.（2015）考察中国方言多样性程度与投资者决策多样化程度之间的关系，得出结论为：地区方言多样性程度越高，其所在地投资者的决策观点越多样化，交易股票的积极性也越高。徐现祥等（2015）根据《汉语方言大词典》（许宝华和官田一郎，1999）中出现的汉语方言构建方言多样性指数，实证发现方言多样性与经济增长显著负相关。戴亦一等（2016）分析董事长和总经理的方言一致性对双方互动关系的影响机理，发现这种一致性能够显著降低代理成本，而且效果与该方言的使用地域范围正相关。黄玖立和刘畅（2017）考察方言对社会信任的影响，发现方言作为身份认同的标志能够影响社会信任的形成，进而影响经济绩效。上述文献显示，中国国内不同地区间的语言差异确实与经济行为有关联，这为本文研究中国语言的多样化对并购事件的影响提供了理论基础。
近年来，学术界提出了“友好”董事会的概念（Adams and Ferreira，2009）。在这样的董事会中，独立董事更多地扮演咨询者的角色，运用专业知识帮助管理层和大股东做出有效的决策。具体到并购决策中，独立董事也担当重要角色。已有文献大多从地缘关系出发，探讨独立董事在并购中的作用。嵇尚洲等（2015）发现，本地独立董事数量的增加对并购规模和并购频率具有显著的抑制作用，独立董事通过地缘网络掌握特殊的软性信息，从而减少非理性的并购项目并缩小并购规模。刘春等（2015）发现，当收购方公司拥有来自目标方公司所在地的异地独立董事时，异地并购的效率显著更高。李晋（2015）考察有目标方所在地任职经历的异地独立董事的选聘对并购的影响，发现此类异地独立董事在促进并购成功的同时往往会带来较差的短期并购绩效。此外，还有文献基于社会网络理论对独立董事在并购中的作用进行了探讨。万良勇和胡瑾（2014）发现，上市公司独立董事的网络中心度越高，公司越容易发生并购行为，并且并购绩效越好。郑小玲（2015）发现，独立董事通过网络联结，能够获得嵌入网络中的信息和专业知识，在公司进行并购决策时，能够在并购对象的选择、估价、交易过程、并购后整合方面发挥咨询建议功能，降低并购双方因信息不对称所带来的风险及交易成本，从而提高并购绩效。上述文献表明，中国独立董事在公司并购行为中确实发挥了一定作用，然而尚没有研究从方言角度出发，研究独立董事方言背景如何影响并购。
（二）理论分析与研究假设
中国疆域辽阔、人口众多，在悠久的历史文明中进程逐渐形成众多的地方语言并存的局面，而这种语言多样性主要表现为方言众多，超过100万人使用的方言就达上千种。按照《中国语言地图集》的分类，中国汉语方言分为九大方言区：官话区、晋语、赣语、徽语、吴语、湘语、客家话、粤语、平话。其中，官话又可细分为东北官话、北方官话、胶辽官话、北京官话、中原官话、兰银官话、江淮官话、西南官话八类。而方言区的划分与行政区的划分并不完全重合，方言区的形成主要依赖于长期以来的社会历史演化、地理环境约束及语言自身因素等的综合积淀，往往存在一个行政区内存有不同方言、不同行政区拥有共同方言的现象。从这个角度而言，方言区的划分较其他任何一种区域划分方式更能体现一个区域的文化特色，方言是文化的重要代表（李秦和孟岭生，2014）。
由于各地方言的发音特点不一、词汇语法差异巨大，方言的存在对于各地区间的语言沟通造成了较大的影响，甚至出现不同方言区的人互相无法理解的状况。1949年后，为了便于不同地区间的交流，国务院于1956年发布了《关于推广普通话的指示》，1982年12月“国家推广全国通用的普通话”被写入《中华人民共和国宪法》。《中国语言文字使用情况调查资料》显示（中国语言文字使用情况调查领导小组办公室，2006），截至2000年，全国仍然有86.38%的人口使用汉语方言，并且这一比例超过使用普通话交流的比例（53.06%）。各个方言区能够用普通话交流的比例平均仅为57.79%，最低为40.15%（西南官话区），最高为85.73%（北京官话区）。由此可知，以方言为特色的中国语言多样性因素仍然存在，并且对人们的日常沟通产生重要的影响。
在上述制度背景和现实的基础上，本文进一步展开理论分析。具体而言，方言差异通过以下几方面影响公司并购事件：
方言既可以作为一类特殊的人力资本（Grenier，1984），使得拥有多方言背景的个体或组织在进行跨地区经济活动时更具竞争优势；方言也可以作为一项身份认同属性（Pendakur and Pendakur，2002），影响经济活动中双方的信任与沟通。此外，相同或者相近的方言背景能够增强沟通，降低交易成本，形成“桥梁”作用；不同或相差较远的方言背景可能产生“壁垒”的反作用，在某种程度上增加沟通成本（Hong and Stein，2007），进而增加交易成本。具体到并购事件中，拥有特殊方言背景的独立董事能够运用上述优势，为收购方突破并购中存在的交流、文化等障碍，从而发挥咨询功能。在中国商品、资本市场和区域性文化严重分割的现实情况下，具有目标方方言背景的独立董事更易获取当地的社会关系网络，对当地政治经济社会（潜）规则也有一定的了解，相比一般个体更易掌握目标方的部分软信息。具体而言，基于具备目标方方言背景的独立董事在收购双方建立关系之初，地域和身份认同属性有助于提高陌生人之间的信任程度和合作意愿（潘越等，2009），加深双方信息沟通程度。当谈判过程出现障碍时，相同或相似的方言背景有利于独立董事与对方人员直接沟通，以此降低双方信息不对称问题，促成谈判与解决分歧，为收购方董事会的并购决策发挥更好的咨询功能。
基于上述制度背景与理论分析，本文提出研究假设为：
收购方独立董事具有目标方方言背景可以减少因收购方与目标方语言差异所导致的股东财富损失。
三、样本选择与研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文严格按照文献中对并购的定义筛选样本，并选择非关联并购使得样本较为干净。本文选取并购首次公告日在2000—2012年的中国上市公司并购非上市公司事件为研究对象，选取的上市公司和非上市公司是严格非关联的（非上市公司是上市公司控股、参股或母公司的样本均不在其列）。此外，借鉴Le-hn and Zhao（2006）和Masulis et al.（2007）的研究，按以下步骤对并购事件进行筛选：（1）要求收购方在首次公告日前持有目标方的股份低于50%，且并购完成后持有目标方的股份高于50%；（2）要求并购交易成功或已完成；（3）上市公司与非上市公司是非关联的；（4）上市公司财务信息、公司治理信息、股价信息、高管个人特征信息及并购基本信息缺失的样本；（5）剔除金融行业样本。经过筛选程序后，本文最终样本包含543起并购事件。此外，为了减轻异常值的影响，本文对所有连续变量在1%和99%的水平上进行缩尾处理。
本文所用并购数据主要来自Wind数据库，并经CSMAR数据库和锐思数据库核对补充；上市公司财务、股价等数据主要来自CSMAR数据库；市场化进程指数则取自樊纲和王小鲁（2011）的调查研究报告。方言分类方法来自《中国语言地图集》，结合收购方公司与目标方公司所在地及独立董事工作经历等背景资料，手工匹配得出各公司所在地和独立董事的方言数据。
（二）主要变量定义
1.方言差异系数
本文对中国方言的分类主要参照《中国语言地图集》，其根据古入声字的演变与古浊声母字的演变，对中国各地方言进行分类，将汉语方言由粗略到细致分为：汉语—方言大区—方言区—方言片，且基本详细到市及县级行政区。在此基础上，本文首先对方言差异系数（LD）的赋值进行区间划分，规则如下：属于同一方言片的方言距离为0；属于同一方言区但不同方言片的方言距离区间为1—3；属于不同方言大区的方言距离区间为3—5。在此基础上，本文结合各方言的发音特点、发展历史、地理区域三个特点，将各个区间中的方言差异系数设定为0、1、2、3、4、5六档。方言差异越大，方言差异系数越大；方言差异越小，方言差异系数越小。
2.收购方独立董事方言咨询功能系数
鉴于拥有与收购方CEO相同方言背景的独立董事并不能发挥方言背景的咨询功能，我们先计算了收购方独立董事与收购方CEO之间的方言差异均值。在此基础上，我们计算收购方公司中拥有与目标方相同方言背景的独立董事比例。然后，我们将上述两个指标相乘，得到在排除CEO替代独立董事发挥方言背景作用的前提下，收购方独立董事具有目标方方言背景可能产生的咨询功能系数（IDC）。本文根据每一位独立董事的简历资料，以并购首次公告日前的工作地为依据确定其方言背景。考虑到语言的习得或者耳濡目染要经历一个较长的工作周期且任职地较为集中，当存在多个工作地点时，本文依据累计任职年限最长的工作地确定其语言背景。
3.收购方股东财富
考虑到并购前后上市公司基本面可能发生较大的变化，且外部经济环境也会影响公司绩效，本文重点关注并购事件带来的短期市场反应。具体地，借鉴Lehn and Zhao（2006）的研究，本文用并购首次公告日前后五个交易日[-2，+2]的累计超额收益率衡量并购绩效——收购方股东财富（CAR）。这里，超额收益率经资本资产定价模型调整，估计窗口为[-240，-41]。
（三）检验模型
为了考察收购方上市公司并购股东财富与方言差异及收购方独立董事方言咨询功能的关系，本文构建以下OLS模型：
其中，本文控制了公司地理距离（Distance）、高管[2]政治关联（Manager）、交易特征（Deal）、收购方特征（Bidder）、制度环境特征（Institutional）、区域特征（Re-gional）等因素；还在模型中控制了行业和年度固定效应（见表1）。根据前文的分析，本文预期模型中系数α1为负，系数α3显著为正。
表1 主要变量定义
四、实证分析结果
（一）描述性统计
表2报告了样本的筛选过程与年度分布。考虑到在涉及关联方的关联并购中，并购决策和并购交易主要受关联关系的影响，本文在筛选样本时确保最终样本均为非关联并购。
表2 样本的筛选过程与年度分布
表3分别列出了总样本中每年并购发生的数量，以及收购方总市值、并购交易规模、交易规模占收购方总市值的比例。从中可以得出：样本中并购数量最多的是2011年，占总样本的16.76%；2007年后收购方总市值及并购交易规模较2007年前更大；从全样本来看，收购方总市值均值与中位数分别为90.75亿元与36.29亿元，股票市值规模中等；交易规模占收购方总市值的比例为13.5%，并购对于收购方具有较大的影响。
表3 样本分布
本文对中国方言的分类主要参照《中国语言地图集》，并在此基础上结合实际，将中国方言共划分为官话（北京官话、东北官话、冀鲁官话、中原官话、胶辽官话、西南官话、兰银官话、江淮官话）、晋语、徽语、赣语、湘语、吴语、粤语、闽语、客家话及其他方言（平话与少数民族方言）十大类。利用这个分类，依据收购方与目标方实际办公所在地，本文对其所使用的方言进行了分类，具体数量与比例如表4所示。值得说明的是，报告期间有18家公司实际办公所在地发生变化，以并购事件发生时其办公所在方言为判断依据；其他公司所属方言在报告期间不随时间变化。从表4可以得到：收购方、目标方和收购方独立董事所使用的方言排名靠前的为吴语、西南官话、粤语与北京官话四种。吴语、粤语、北京官话三种方言区域分别位于中国经济最发达的长三角、珠三角、环渤海三大经济圈；而西南官话是使用人数最多、分布区域面积最广的汉语分支之一，其使用人数约占中国人口的1/5，占整个官话区人口的1/3。
表4 方言分布
注：一家公司不止一位独立董事，通常一家公司所设独立董事的人数在3位左右。
利用表4并购公司所用方言及前文总结的方言差异系数，对样本中出现的0、1、2、3、4、5六个方言系数进行描述性统计，结果如表5所示。从表5可知，方言差异系数0是最常见的，占总数的45.86%，说明并购更多地发生于方言相同的公司之间，相同方言能够降低沟通成本（McManus et al.，1983；Tainer，1988），并购事件更可能发生在方言差异小的公司之间。方言差异系数为4时，独立董事方言咨询功能系数达到最大值。
表5 并购中方言差异系数与独立董事方言咨询功能系数的分布
表6报告了主要变量的描述性统计结果。从中可以发现，并购市场反应CAR[-2，+2]的均值和中位数分别为0.011和0.004，这与Masulis et al.（2007）发现的自由市场上上市公司在兼并与收购非上市公司时，收购方因流动性而带来显著为正的市场反应的结果相同。方言差异系数LD的均值和标准差分别为1.605和1.747，说明不同并购事件中双方公司所使用的方言差别程度存在较大差异；收购方独立董事方言咨询功能系数IDC的均值和标准差分别为0.168和0.467，表明不同并购事件中独立董事语言背景所产生的咨询能力也存在较大差异。从CEO政治关联来看，公司高管中约50%具有政治关联，说明并购样本中CEO存在较强的政治关联。从独立董事个人特征来看，约33%具有政治关联，且在并购时任职时间不长，均值和中位数分别约为2.5年和2.4年；年龄的均值和中位数分别约为50.8岁和50.7岁；学历主要为大学本科。从并购交易特征来看，中国上市公司在并购交易中主要采用股票方式支付，而且多元化并购和高技术产业并购发生的频率不高。从收购方公司特征和收购方制度环境特征来看，各财务指标基本符合正态分布。
表6 主要变量的描述性统计
本文对各方言差异系数与收购方股东财富CAR[-2，+2]进行单变量分析。如表7所示，收购方股东财富CAR在LD系数大于3时均值符号开始为负；在LD=4时独立董事表现出最强的来自方言背景的咨询能力，IDC出现最大均值0.236，相邻两组之间的卡方统计量均显著。本文还分析了不同方言差异系数收购方公司的所有权性质，结果显示国有企业样本与民营企业样本占总样本的比例分别为44.01%和55.99%，分布较为平均。
表7 单变量分析
注：LD=0与LD=1分样本CAR的卡方统计量p值为0.043。LD=1与LD=2分样本CAR的卡方统计量p值为0.025。LD=2与LD=3分样本CAR的卡方统计量p值为0.010。LD=3与LD=4分样本CAR的卡方统计量p值为0.020。LD=4与LD=5分样本CAR的卡方统计量p值为0.032。
（二）基本回归分析
1.方言差异与独立董事语言背景改变并购绩效的检验
表8报告了全样本的回归结果。从中可以看出，方言差异对收购方股东财富影响的回归系数为-0.009，在1%的统计水平上显著为负，这表明收购方与目标方之间的方言差异系数越大，股东财富越小；独立董事来自目标方语言背景的咨询功能作用于收购方股东财富影响的回归系数为0.006，在5%的功能水平上显著为正；方言差异系数与独立董事方言咨询功能系数交互项对收购方股东财富影响的回归系数为0.003，在5%的统计水平上显著为正，这表明独立董事来自目标方的语言背景有效地减弱了公司间方言差异对股东财富的上述负面影响。从CEO政治关联来看，Manager系数为负但不显著；从独立董事个人特征来看，政治关联、在职时间、平均年龄和教育程度均不显著。在交易特征方面，PaymentStock系数为正且在1%的统计水平上显著，说明股权交易可能会对收购方股东财富造成正面影响；其他交易特征变量均不显著，说明并购交易特征总体上对收购方股东财富影响不大。从收购方公司特征来看，Leverage系数为负且在1%的统计水平上显著，说明公司对财务杠杆的利用度可能影响收购方股东财富；Tobin's Q系数为负且在10%的统计水平上显著，说明公司价值可能会影响收购方股东财富。收购方公司特征、制度环境特征、地理距离和区域特征方面，各变量结果均不显著。
表8 方言差异与并购绩效的回归结果
注：括号内数值为建立在White（1980）异方差调整和按照收购方聚类分析的p统计量；***、**和*分别表示在1%、5%和10%的统计水平上显著。
2.方言差异和独立董事方言咨询功能对信息不对称问题的检验
表9的第（1）列和第（2）列报告了对收购方高管是否有政治关联的分样本检验结果。从中可以看出，当收购方高管无政治关联时，方言差异对收购方股东财富有显著影响，且在1%的统计水平上显著为负；独立董事的方言背景能够有效减弱该负面影响，交互项系数在5%的统计水平上显著为正。相比于有政治关联公司，无政治关联公司高管获取信息和资源的渠道较少，在相对有限的资源来源中，更需要通过文化认同等途径做出并购选择（江若尘等，2013）。表9的第（3）列和第（4）列报告了并购事件是否为多元化并购的分样本检验结果。从中可以看出，多元化并购中方言差异影响收购方股东财富，且在1%的统计水平上显著为负；独立董事方言背景也能减弱该负面影响，交互项系数在10%的统计水平上显著为正。收购方与目标方属于同一行业时，一方面这类并购更依赖于行业间链条或技术相关知识（温成玉和刘志新，2011），另一方面熟悉的和共同的行业有利于减轻信息不对称性。当收购方与目标方来自不同行业时，收购事件发生的不确定性更大，信息不对称问题更加严重，方言文化充当了重要的润滑剂作用。
表9 政治关联和多元化并购的回归结果
注：括号内数值为建立在White（1980）异方差调整和按照收购方聚类分析的p统计量；***、**和*分别表示在1%、5%和10%的统计水平上显著。收购方高管政治关联分样本的LD×IDC系数的卡方统计量p值为0.014，多元化并购分样本的LD×IDC系数的卡方统计量p值为0.036。
3.方言差异和独立董事方言咨询功能在地区分割情形下的检验
表10报告了按照市场化程度和经济发达程度的分样本检验。第（1）列和第（2）列显示对收购方经济发达程度高低分样本的检验结果。当收购方经济发达程度较低时，方言差异才影响收购方股东财富，且在1%的统计水平上显著；但在收购方经济发达程度较高时，独立董事方言背景几乎消除该负面影响，交互项系数在5%的统计水平上显著为正。中国不同地区的经济发展不平衡，方言背景对经济活动的影响可能存在差异（徐现祥等，2015）。在经济发达地区，经济活动更依赖于正式制度，方言在经济活动中的作用较弱。第（3）列和第（4）列显示对收购方市场化程度高低分样本的检验结果。方言差异对股东财富产生影响，且都显著为负；但当收购方市场化程度高时，独立董事方言背景咨询功能减弱了上述影响，交互项在5%的统计水平上显著为正。在市场化程度较高地区，民营企业出于弱化监督、强化咨询的目的而聘请异地独立董事，其咨询功能将有助于突破中国商品市场的地区分割（孙亮和刘春，2014）。而适当地发挥独立董事基于差异性方言背景所产生的咨询功能，可以有效减弱方言隔阂给股东财富带来的负面影响。
表10 市场化程度和经济发达程度的回归结果
注：括号内数值为建立在White（1980）异方差调整和按照收购方聚类分析的p统计量；***、**和*分别表示在1%、5%和10%的统计水平上显著。收购方市场化程度分样本的LD×IDC系数的卡方统计量p值为0.033，收购方经济发达程度分样本的LD×IDC系数的卡方统计量p值为0.012。
4.普通话普及程度对方言差异和独立董事方言咨询功能影响的检验
表11报告了普通话普及程度的分样本检验。在收购方所在地普通话普及程度低时，方言差异更加显著地影响收购方股东财富，且在1%的统计水平上显著为负；独立董事方言背景依然发挥着减弱该负面影响的作用，且交互项在10%的统计水平上显著为正，说明普通话普及程度在一定程度上减弱了方言差异对股东财富带来的负面影响，基于方言背景所带来的身份认同、社会资本等因素还在发挥着作用，独立董事差异性文化背景依然发挥着重要的咨询功能。
表11 普通话普及程度的回归结果
注：括号内数值为建立在White（1980）异方差调整和按照收购方聚类分析的p统计量；***、**和*分别表示在1%、5%和10%的统计水平上显著。普通话普及程度分样本的LD×IDC系数的卡方统计量p值为0.022。
（三）稳健性检验
为了使研究结果更为稳健，本文还进行了多种形式的稳健性检验。
1.剔除难以确认语言的样本
本文的语言分类方法主要参照《中国语言地图集》，然而该地图集对部分少数民族聚居地的语言分类并不清晰，出现各类语言重叠的情况。针对样本中处于这些地区的一些数据，为了防止主观判断可能出现的干扰，本文剔除无法准确判断语言归属的样本。结果显示，在样本减少后，由于剔除了不确定项，主要变量回归系数的显著性有所上升，这一结果支持了本文假设。
2.改变语言差异的衡量
前文提到，本文的语言差异系数是在《中国语言地图集》的分类基础上，结合各语言的发音特点、发展历史、地理区域三大特征，赋予语言差异0、1、2、3、4、5六个系数，语言差异越大，语言差异系数越大；然而，这类分类可能存在主观性的问题。因此，本文对语言差异系数进行处理，小于等于2的赋值为0，大于等于3的赋值为1，运用该0—1变量重新对主要变量进行回归。结果显示，主要变量回归结果仍然显著，本文的主要结果未发生实质性变化。
3.改变公司高级管理层的代表
在私有产权制度下的上市公司中，CEO是高级管理层的代表，基于委托代理问题的实证研究大多将CEO定义为代理人。但在中国的相关法规中，并没有提到CEO这个术语，而是用总经理或董事长称谓公司的高级管理人员。在中国上市公司实践中，是董事长还是总经理对公司的经营决策起到更为关键的作用尚无定论（宋德舜，2006）。除了前文所采用的方法，本文还分别定义公司董事长和总经理作为高级管理层的代表，然后重新对本文的研究假设进行检验，主要结果未发生实质性变化。
4.改变并购绩效的衡量
具体地，本文采用以下几种方法衡量并购绩效：（1）采用其他窗口期计算CAR，如[-1，+1]、[-3，+3]、[-5，+5]等；（2）采用市场收益率调整法计算超额收益率；（3）采用流通市值加权收益率作为市场收益率指标；（4）采用Post＿BH-BR衡量并购后三年内经市场调整的持有至到期收益率；（5）采用Post＿ROA和Post＿ROE衡量并购后三年经行业中值调整的会计业绩。本文发现，无论采用何种方法重新衡量并购的市场反应，结果基本类似。
5.多重定义独立董事与CEO是否具有语言背景
具体地，采用了两套标准进行定义：一是独立董事与CEO的学习经历；二是独立董事与CEO的工作常驻地经历。回归结果显示，本文的主要结果未发生实质性变化。
6.内生性问题
借鉴刘毓芸等（2015）、戴亦一等（2016）的研究，本文将收购方公司所在地的地形起伏度作为工具变量。由于语言区域的划分与地理因素密不可分，其中地形作为一项重要地理因素，其复杂程度直接影响区域语言的多样性。地形越复杂，山川河流越多，区域的独立性与人口的分割情况越显著，长此以往，该地区的方言多样性将十分突出（刘毓芸等，2015）。即使地理面积相同，各地的语言相似度也会因当地地形复杂程度而不尽相同，从而地形起伏度会直接影响本文的主要变量。此外，由于地形起伏度是一项自然地理条件，是客观存在的，与并购绩效并不直接相关。因此，地形起伏度是一个较为合适的工具变量。本文将地形起伏度加入模型进行两阶段最小二乘法（2SLS）回归，本文主要结果仍然不受影响。
7.控制距离因素
由于语言天然受到地理因素的影响，不同语言的差异也会因所在地距离的远近而改变。为排除在为语言差异系数赋值时受到距离因素影响所可能产生的偏差，本文收集并整理出并购双方公司所在城市的地理距离，作为控制变量并重新进行回归。
受篇幅所限，本文没有展示稳健性检验结果，但留存备索。
五、研究结论
非正式制度在中国经济生活中扮演着重要角色。不同的地理、历史环境等因素孕育了不同地区间差异较大的语言环境，而这种差异作为一种非正式制度对公司治理产生影响。本文从公司具体财务行为切入，以首次公告日在2000—2012年的中国上市公司并购非上市公司事件（非关联）为样本，以收购方股东财富为被解释变量，检验收购方与目标方的方言差异和独立董事咨询功能对股东财富的影响。实证研究发现，收购方与目标方之间的方言差异导致并购绩效降低，独立董事具有目标方方言背景能够起到咨询功能，减少这种负面影响。在信息不对称程度相对严重、地区分割问题严重时，上述现象更明显，而普通话普及程度能够有效减少上述现象。
本文存在一定的局限。中国国内对语言区域的划分仍旧存在争议，本文所采用的分类方法主要参照《中国语言地图集》。虽然该分类方法较为权威，基本能保证语言区域划分的准确性，但不能保证部分存有争议地区语言划分的准确性。这些研究局限留待未来的研究进一步解决。
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