LOS 53 固定收益债券：发行，交易和融资

LOS 53.a：说明国际固定收益市场的种类。

国际债券市场可以用如下债券属性进行分类：

发行人种类，一般分为政府和政府相关债券、企业债券、以及结构化债券。企业债券又可分为金融债和非金融债。债券发行规模中最大的就是金融和政府债。

信用质量，标普、穆迪、惠誉均在国际市场中提供信用评级。对于标普和惠誉，BBB级以上债券被称为投资级，对应的穆迪是Baa3级，低于这个级别的被称为高收益债（投机级、垃圾债）。一些机构禁止投资投机级以下的债券。

原始到期期限，小于1年的被称为货币市场债，长于1年的被称为资本市场债。

利息结构，一般被划分成浮动利息和固定利息，浮动利息债券对一些有浮动负债的机构比较有吸引力，例如银行，可以降低银行的利率风险。

计价货币，证券的价格和收益决定于债券使用货币的利率水平。大部分债券由美元和欧元计价。地域，债券按照其发行市场进行分类，市场可以被称为发达市场和新兴市场。新兴市场的资本市场尚未完全建立，市场风险较高，利率较高。

指数，一些债券现金流，基于某些指数，通胀连接债券主要由政府发行，但有些企业也会发行。

税收特征，大部分国家政府债免税，因此收益率更低，以反映税收的影响。

LOS 53.b：说明使用银行间利率作为浮动债券的基准利率。

最常用的浮动利率标准是Libor，也有其它参考利率，例如Euribor。Libor每天公布，包括不同的货币从一天到一年的不同期限，因此，其实是一组利率。

该利率通过银行间货币市场的期望利率综合产生，通过计算18家银行期望的借款利率，（除去最高报价和最低报价）。

对于浮动利率债券，必须选择相同频率的基准利率，例如，某只以欧元计价的债券，每年利率重定价2次，必须使用6个月的Libor。

LOS 53.c：说明一级市场债券的发行机制。

发行新的债券被称为一级市场交易。通过在监管机构注册进行公开发行，或者只对少数投资者进行私人发行。

公开发行一般由投资银行进行协助。投资银行善于：

·判断融资需求

·设计债券结构

·设计债券条款

·确定债券信托人

·监管机构注册

·评估需求给债券定价

·销售债券

债券销售可以以包销的形式，投资银行买下所有的债券，对于大型企业债券，由几个投资银行进行联合包销，这种包销形式规避了债券无法发行的风险。在代销形式下，投资银行以手续费的形式销售债券，投资银行不保证债券能完全发的出去。

一些债券，尤其是政府债通过拍卖的方式进行发行。

国债销售，通过一级交易商，单一报价的形式进行销售。

还有一种发行方式，企业可以在监管机构注册后注册一个发行总额，之后每次在企业需要钱的时候进行发债融资，而不用向监管机构再次申请，这种模式对于信息披露的要求较低，只有声誉良好的公司才能这么干，在一些国家，这种发行一般只针对合格的投资者。

LOS 53.d：说明二级市场债券。

二级市场指的是己发行债券的交易场所，有一部分国债和企业债在交易所交易，但更多的国债和企业债是由做市商或柜台市场进行交易。做市商提供报价，买卖价格之间的差异为做市商的价差，一般的价差在10-12个基点，但是不同的债券根据其流动性水平不同，有时能达到甚至50个基点。

债券交易通过l个清算系统来交易，跟股票交易是一样的，企业债结算通常发生在交易后的第三个交易日内，国债结算通常发生在交易后的一个交易日内，一些现金市场交易通常当天就结。

LOS 53.e：说明国债、非国家政府债、政府机构债和超主权债。

1．政府债

国债通过国家的税收权进行担保，国家信用高的政府一般认为没有违约风险，国债的还款能力一般取决于其税收能力和印钞能力。

国家也可能发行不是以自己国家货币计价的债券。一般本币债的信用评级要高于外币债，因为外币债国家就不能通过印钞票的形式来还债。同时，外币债也受汇率的影响。

最近发行的债券能提供更高的市场信息，交易也更活跃，也被称为on-the-run债券，作为其他债券收益率的定价基础。

国债包括固定利率，浮动利率和通胀连接债。

2．非国家政府债

非国家政府债由州、县、乡村，有时候是一些政府机构，例如医院、机场等来发行的，这种债券的收益，通过项目的现金流或者税收收入或者某些费用的收入来支撑。

这种债券一般信用等级较高，但比国债的收益率要高。

3．机构债

机构债由政府成立的特殊目的组织来发行，在美国，政府发起的机构有例如房利美等。

一些政府机构债由政府进行背书，因此信用级别很高。哪怕它不由政府背书，有一些也很高。但总是比国债的信用级别低一点。

4．超主权债

由超主权机构发行，一般认为是多边组织，例如世界银行国际货币组织或者IMF、ABB。由这些组织发行的债券信用级别很高，流动性很好。

LOS 53.f：说明企业债的种类。

1．银行债

大部分企业都会借银行债，由一家银行提供的叫单边贷款，由多家银行提供的叫财团贷款。财团贷款一股由2级市场进行证券化，销售给投资者。

2．商业票据

对高信用企业可以通过发行短期商业票据进行融资，这时商业票据利率小于银行贷款成本。商业票据比短期国债利率更高，因为其信用风险更高，流动性更低。

企业一般用商业票据进行短期的资本运营和临时融资。使用商业票据在长期融资之前的临时融资被称为桥梁融资。

商业票据是短期的债券工具。在美国，商业票据期限一般小于270天，因为小于270天的债在美国可以规避监管。欧洲商业票据有在多国发行期限达364天。

商业票据一般滚动发行。如果一个公司无法滚动发行商业票据，则会面临风险。一般来说出现这种情况可能由于：（1）公司的还款能力恶化；（2）系统性的金融危机。

为获得信用评级机构良好的评级，企业需和银行签订流动性增信协议。银行保证在商业票据到期后给予企业经济支持，前提是企业不要出现明显的经营恶化。

类似于美国短期国债，商业票据也可以零息票据的形式发行。报价基于票面利率的某一个比例，相反ECP利率以增量价差形式，也就是到期时需要支付面值额外的部分。

3．企业债

之前讨论了许多企业债特性，例如，浮动利率和固定利率、有担保和无担保、赎回回售可转换条款。

也讨论了偿债基金来降低信用风险，类似偿债基金的方式有，系列债发行。一组到期日不同的债券，让融资总额在不同时间到期。此时，投资人知道债券具体的到期时间。债券发行如果没有一系列到日的结构就称为所有债券在同一天到期。

一般来说，小于五年的企业债被称为短期债，5-12年被称为中期债，大于12年被称为长期债。企业发行的债券称为MTNs，但不一定是中期期限的，MTN有不同的到期期限，从9个月到100年。发行人提供到期区间，投资人根据自己的喜好向发行机构提交申请。然后中介机构确认双方的意向来促成交易。

MTN有固定利息和浮动利息，但长期的MTN都是固定利息，有时可以和衍生产品进行组合来满足投资人的需要，这种组合称为结构化债券。

大部分MTN由金融机构发行，买方也是金融机构，MTN可以包装成机构所期望的形式，但非标的MTN流动性较差，因此成本会较高。

LOS 53.g：说明银行可用的短期融资工具。

客户存款是银行的短期融资来源。支票账户（活期账户）提供交易服务和取款服务，但一般不付利息，货币市场账户和储蓄账户流动性较低，但定期支付利息。

再从零售户融资之外，银行使用CDS短期融资。

可转让CDS可以交易，大额的CDS，一般100万以上，是银行的主要融资渠道，一般期限在1年，在国内的债券市场进行交易。

另一种方式是从央行资金市场借其他银行的超额准备。大部分国家的银行需要在央行存一笔准备金，因此在任何时候，有的银行可能多存了准备金，多存了准备金的银行就把它借给准备金不够的银行，期限一天到一年不等。央行融资利率就是这种交易的利率，受到央行公开市场操作的影响很大。

在美国，被称为联邦储蓄利率，该利率影响许多短期债产品。

一个银行拆借给另一个银行资金被称为银行间融资。银行间融资期限一天到一年不等，在经济危机时，该市场的流动性会显著下降。

LOS 53.h：说明回购协议及其对短期借款投资人的重要性。

回购利率指的是一方卖出一种证券答应在一定时期之后将其买回的交易方式。由前后两个交易价格反应的利率水平就是回购利率，指的是2个利率之间的差。一天的被称为隔夜回购，一定时期的称为期间回购，回购的成本一般小于银行贷款或其他短期借款。

例如，一家企业答应以940000卖出某一证券，然后在90天后947050买回，其中的利率就是947050/940000-1=0.75%回购利率就是该利率的年化。市场价值和债券价值之间的差被称为回购边际，如果上述债券市场价值为970000则回购边际为940000/970000-1=-3.1%，这一利率保护投资人在债券市场下降时免遭风险。

回购利率：

·回购期越长，利率越高

·抵押证券的信用级别越高。利率越低

·当抵押证券转移给资金提供方时，利率较低

·在其他融资来源高时，利率会变得更高

回购边际：

·越高，回购期越长

·越低，抵押证券的信用级别越高

·越低，借款人信用等级越高

·越低，当抵押债券存在高需求或低供给时

抵押证券的供需关系会影响融资利率定价，是因为一些借款人愿意持有证券作为担保品，对于一个高需求的债券，借款人必须提供低的回购利率水平以在市场上竞争。

与这种操作相反的是，逆回购是做回购利率的对手方。