第二节 人民币国际化进程
一、货币国际化的演进历史
自黄金诞生成为国际通用计价手段和贸易计算工具以来，先后有黄金、英镑、美元、日元、欧元等货币充当国际货币。相应地，货币的国际化分为4个阶段：（1）黄金主导阶段，即金本位时期；（2）英镑本位时期；（3）以美元为主导的布雷顿森林体系时期；（4）牙买加体系时期至今。其中，英镑的国际化得益于其先发优势，美国则是在“二战”后凭借其超强的综合国力用霸权强行推进美元的国际化，欧元则是一开始就是天然的国际货币。这三种货币的国际化有太多特殊性，无法为人民币国际化提供太多借鉴。而我国当前面临的外部环境与日本日元、德国马克的国际化进程所面临的外部环境具有颇多相似之处。
日元的国际化与日本经济自由化、金融国际化的进程紧密相连，日本经济自由化和国际化分为“贸易自由化——外汇交易自由化——金融自由化”三个阶段，不同阶段包含不同的政策操作支撑着日元的国际化。
贸易自由化方面，日本1964年加入国际货币基金组织（IMF）第八条款国，实现了经常项目的可兑换，自由程度与欧美国家相当。外汇交易自由化方面，1949～1979年为原则上禁止阶段，但也有例外的特批，1960年7月，日本引入非居民日元存款自由结算制度，1970年11月，以日元计值的外债得到许可发行，1972年9月，非居民在国内发行以外币计值的债券得到许可，1973年2月，日本转向完全浮动汇率制度；1980～1996年的规则是“原则自由，有事管制”，1980年12月实施的《外汇法》标志着日本实现了资本项目可兑换，1985年提出国内金融市场自由化、改善外国机构市场准入、欧洲日元市场自由化三项措施，1986年12月建立东京离岸市场；1997年至今主要废除了许可和事前审批制度，废除了外汇银行制度，以促进外汇业务自由化。金融自由化方面，1979～1994年以利率市场化、金融机构业务自由化和金融国际化为标志；1998年“金融大爆炸”后，日本提出“日元亚洲化”战略，2000年5月，“清迈协议”就东亚地区货币金融合作、建立双边货币互换机制等问题达成共识，区域货币合作进程有了突破性进展。但是，90年代后半期至今，泡沫经济崩溃后的日本经济长期低迷等问题一直困扰着日本，尽管日本政府采取积极态度，日元国际化陷入了停滞、后退的局面。
德国马克是在恶性通货膨胀的背景下诞生的，这给德国货币当局带来两个沉痛教训：一是把稳定货币当作头等大事，后来马克也成为世界上最稳定的货币；二是更加注重国内经济发展，马克的国际化远没有国内经济发展和币值稳定重要。
德国逐步实现了经常项目和资本项目的自由兑换。1954年前，德国外汇管制非常严格，对贸易进出口实行许可证制度，进口用汇需要申请，出口商品的外汇收入要在规定额度内售给指定银行；1954年9月，德国设立“自由马克账户”，放宽非居民在德国投资限制，12月，进一步实行新的对外支付制度，1958年12月，德国宣布实行有限度的货币自由兑换，即经常项目可兑换。资本项目可兑换进程是按照先放开资本流出后放开流入的顺序进行的，1952～1958年，德国分步取消了资本流出管制，1969年，国外资金流入压力减弱，德国放宽了有关资本流入的管制，但1971年5月美元危机后，资本流入压力上升，德国又恢复先前管制，1974年，放松乃至取消境外借款准备金要求、向非国内居民出售国内证券和转让债权等限制，1981年3月后，非居民购买国内证券不再需要核准，1984年12月，德国实现了资本项目自由化。
欧洲货币体系的建立巩固了马克的国际地位。1979年3月，欧洲货币体系正式建立，其他成员国货币与马克挂钩，马克成为这些国家货币“名义锚”。马克的国际化是从其区域化开始的，从最初的蛇形浮动到欧洲货币体系，再到欧洲货币联盟建立，最终欧元形成，马克在欧洲货币一体化进程中始终起着重要作用。
二、人民币国际化进程
观察当今主要世界通用货币发展历史，货币国际化通常分为三个阶段：贸易结算货币，投资标的货币，最终自然而然成为国际储备货币。至2011年，跨境贸易人民币计算范围已经扩大到全国。人民币国际化的路接下来主要是逐步实现人民币可兑换，这主要包括四大方面的改革，包括利率市场化改革、人民币汇率形成机制改革、人民币离岸市场建设和资本项目开放。随着人民币国际化的推进，人民币在成为储备货币方面也开始取得一定成就，如央行与越来越多的国家签订货币互换协议，一些国家已经采纳人民币作为储备货币等。
（一）跨境贸易人民币结算
2009年7月，上海市和广东省广州、深圳、珠海、东莞市的365家企业开始跨境贸易人民币结算试点；2010年6月，跨境贸易人民币结算试点范围由上述城市扩大到20个省（自治区、直辖市），境外地域范围由港澳和东盟扩大到所有国家和地区；2011年8月，业务范围进一步扩大，跨境贸易人民币结算境内地域范围扩大到全国。详见图1.1。
图1.1 我国历年跨境贸易人民币结算金额
资料来源：Wind资讯，宏源证券
（二）利率市场化
1996年，我国放开银行间市场拆借利率，标志着我国利率市场化进程的开始。在市场基准利率方面，目前我国已经形成以Shibor为代表的短期基准利率和以国债收益率曲线为代表的长期基准利率。存贷款利率方面，2004年，我国过渡到存款利率管上限、贷款利率管下限的阶段；2013年，我国进一步放开贷款利率下限，贷款集中报价机制正式运行，我国已进入利率市场化最后一步。
（三）人民币汇率制度
1994年中国实行外汇体制改革，确立了进出口结售汇制度，并于1996年实现了经常项目下人民币可兑换，建立了以市场供求为基础，单一的、有管理的浮动汇率制度。但是，由于汇率波动幅度比较小，IMF将人民币列入盯住汇率制度。
随着贸易、资本双顺差带来了严重的国际收支失衡，贸易摩擦问题不断，2005年，中国实行了人民币汇率形成机制改革，形成了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。
2008年国际金融危机下，为抵御冲击，人民币汇率自2008年7月开始实际盯住美元。在“4万亿”经济刺激计划下，中国成为世界经济增长引擎，国际资本大幅流入强化了人民币升值预期，2010年第一季度，我国超过日本成为世界第二大经济体，外汇储备接近3万亿美元。在国际重压下，2010年6月，央行退出盯住美元的政策，重回以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。
2012年4月，央行发布公告，将扩大外汇市场人民币兑美元汇率浮动幅度。自16日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由5‰扩大至1%，外汇指定银行为客户提供当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不得超过当日汇率中间价的幅度由1%扩大至2%。
（四）开放资本项目
1996年12月，我国已经完全放开经常项目，根据IMF研究，从经常项目可兑换到资本项目，可兑换时间平均需要7～10年。然而目前，我国资本项目仍然处于部分可兑换阶段。
1.跨境直接投资（ODI、FDI）
2011年1月13日发布的《境外直接投资人民币结算试点管理办法》规定，自8月23日起，全国的银行和企业均可开展人民币境外直接投资（人民币ODI）。
2011年6月21日，人民银行发布《关于明确跨境人民币业务相关问题的通知》，首次公开明确了外商直接投资人民币结算业务（人民币FDI）的试点办法。10月，商务部发布通知规定，境外投资者可以运用合法获得的境外人民币开展直接投资活动，随后人民银行也明确银行可以按照相关规定直接为外商投资企业办理人民币资金结算业务。我国跨境直接投资详见图1.2。
图1.2 我国跨境直接投资人民币结算金额
资料来源：Wind资讯，宏源证券
2.跨境证券类投资（QDII、QFII、RQFII）
2003年6月，保监会允许保险外汇资金可投资境外成熟资本市场证券交易所上市的中国企业发行的股票；8月，保监会、央行首次允许保险公司在核准制下在境外运用外汇资金对银行存款、债券、票据等金融工具进行投资；2005年1月，第一笔保险外汇资金境外运用额度17.5亿美元批给了中国平安；2006年5月，中国社会保障基金正式启动海外投资。2006年第一季度后，QDII进程明显加快，针对银行、券商、基金开办QDII业务的暂行管理条例纷纷出台。2006年4月，《商业银行开办代客境外理财业务管理暂行办法》发布，QDII完成了从试点到制度的转变；9月，国内首只基金QDII产品公开发行；同年，工商银行、建设银行、中国银行、交通银行、汇丰银行、东亚银行获得了首批QDII牌照，并相继推出了代客境外理财产品。我国QDⅡ投资额度如图1.3所示。
2003年5月23日，瑞士银行首先获得了我国第一张QFII批准证，并于同年7月9日首次以QFII的身份买入4家内地A公司的股票，从而为QFII在我国股票市场投下了第一单。此后，随着QFII数量以及其获批投资额度的增加，QFII先后投资了股票、债券、基金等法律所允许的金融工具，逐渐成为我国证券市场上一股活跃力量。
2012年年初，中国又推出人民币合格境外机构投资者制度，即RQFII，又称“小QFII”，并授以200亿元人民币初始配额。与QFII不同的是，RQFII允许境外合格机构投资者募集离岸市场人民币，投资于境内证券市场，这里的境外合格机构投资者主要是指在港中资基金公司和证券公司。我国QFⅡ、RQFⅡ投资额度如图1.4所示。
图1.3 我国QDII投资额度
资料来源：Wind资讯，宏源证券
图1.4 我国QFII、RQFII投资额度
资料来源：Wind资讯，宏源证券
（五）建设离岸人民币市场
我国一直支持香港地区成为人民币离岸中心，离岸人民币业务最早追溯到2004年；2009年跨境贸易人民币结算政策出台以后，香港离岸人民币业务发展更加迅速，详见表1.1。目前，中国香港是最大的人民币离岸中心，流动性充足，占人民币贸易结算总额的80%，人民币产品种类也最多，包括存款、贸易融资及贷款、债券、公募基金、股票、外汇、结构性存款、存款证等。
此外，新加坡、中国台湾、伦敦最近也加入了人民币离岸中心行列，其流动性规模（存款）依次为新加坡1000亿元（2013年6月底），中国台湾710亿元（2013年6月底），伦敦120亿元（2012年年底）。人民币产品类型，有银行业务，如贸易融资、贷款等；外汇，如CNH、NDF；债券和股票等。2013年7月，RQFII试点启动。
表1.1 中国香港离岸人民币市场发展过程
（续表）
资料来源：公开资料，宏源证券
（六）人民币发挥储备货币职能
2005年5月，东盟与中日韩“10+3”财长共同签署《清迈协定》，主要内容是建立区域性货币互换网络，在该框架下，中国与日本、韩国、泰国、菲律宾、马来西亚、印尼六国签订总额为235亿美元的货币互换协议，其中中国承诺出资165亿美元。
2008年金融危机爆发后，中国开始在更大范围内与更广泛的国家和地区签订双边本币互换协议。至2013年，中国已与20多个国家和地区货币当局签订了双边本币互换协议，伙伴国已经超出“东盟+日韩”并扩展到拉美、中亚、南亚、中东、欧洲等地区，互换金额如图1.5所示。
图1.5 人民银行同国外央行人民币互换金额
资料来源：Wind资讯，宏源证券
2006年12月1日，菲律宾央行首次将人民币纳入官方储备货币。此后，俄罗斯、马来西亚、白俄罗斯、尼日利亚、泰国、日本等国家陆续宣布已经或正在考虑将人民币纳入官方储备货币。值得关注的是，2011年12月，央行公告指出，日本政府已正式提出购买一定规模中国国债，2012年3月，日本财政大臣安住淳透露，日本政府接到了中国政府的答复，同意日本购买相当于650亿元人民币的中国国债。日本将人民币纳入储备货币，意味着人民币首次成为发达经济体储备货币。详见图1.6。
图1.6 人民币进入国外官方储备货币进程
资料来源：公开资料，宏源证券
由于未实现完全自由可兑换，人民币未能加入IMF特别提款权（SDR），这也是人民币成为国际储备货币的一大障碍。然而，2009年8月，IMF成功发行以人民币为支付货币、价值约500亿美元的债权，这表明国际金融组织对人民币的国际化已经给予高度肯定。
三、上海自贸区——中国金融改革的试验田
（一）上海自贸区成为我国金融创新的试验田
2013年9月27日，上海自由贸易实验区（以下简称自贸区）总体方案正式公布。自贸区肩负着我国在新时期加快政府职能转变、积极探索管理模式创新、促进贸易和投资便利化，为全面深化改革和扩大开放探索新途径、积累新经验的重要使命，是国家战略需要。自贸区的范围涵盖上海外高桥保税区、上海外高桥保税物流园区、洋山保税港区和上海浦东机场综合保税区四个海关特殊监管区域，即“三港三区”。并根据先行先试推进情况以及产业发展和辐射带动需要，逐步拓展实施范围和试点政策范围，形成与上海国际经济、金融、贸易、航运中心建设的联动机制。
上海自贸区的主要任务包括加快政府职能转变、扩大投资领域的开放、推进贸易发展方式的转变、深化金融领域的开放创新以及完善法制领域的制度保障。其中加快金融领域的开放创新主要通过两项措施实现：
第一，加快金融制度创新。在风险可控前提下，可在试验区内对人民币资本项目可兑换、金融市场利率市场化、人民币跨境使用等方面创造条件进行先行先试。在试验区内实现金融机构资产方价格实行市场化定价。探索面向国际的外汇管理改革试点，建立与自由贸易试验区相适应的外汇管理体制，全面实现贸易投资便利化。鼓励企业充分利用境内外两种资源、两个市场，实现跨境融资自由化。深化外债管理方式改革，促进跨境融资便利化。深化跨国公司总部外汇资金集中运营管理试点，促进跨国公司设立区域性或全球性资金管理中心。建立试验区金融改革创新与上海国际金融中心建设的联动机制。
第二，增强金融服务功能。推动金融服务业对符合条件的民营资本和外资金融机构全面开放，支持在试验区内设立外资银行和中外合资银行；允许金融市场在试验区内建立面向国际的交易平台；逐步允许境外企业参与商品期货交易；鼓励金融市场产品创新；支持股权托管交易机构在试验区内建立综合金融服务平台；支持开展人民币跨境再保险业务，培育发展再保险市场。
（二）上海自贸区为利率市场化提供试验田
上海自贸区成为我国金融创新的试验田，其意义堪比深圳经济特区的建立。2014年自贸区金融工作计划已经排定，将包括5项制度创新和5项功能推进。
5项制度创新包括：建立自由贸易账户的分账核算管理制度，这是整个金融创新的基础；建立汇兑便利化的双向投融资制度，打通境内外市场；扩大人民币跨境使用领域，提升人民币国际化程度；建设利率市场化改革体系，以及建立便利化的外汇管理制度。
5项功能包括：深化大宗商品现货市场功能，在区内建设涉及国计民生的能源、农产品等的大宗商品现货市场；建设面向国际的金融交易市场；搭建双向跨境投资平台；大力拓展融资租赁的服务功能；积极引进各类境内外的机构。
2013年以来，利率市场化进程明显加速，对市场产生的影响可谓深远。自贸区将为利率市场化攻坚战提供舞台。正如前文所说，利率市场化需要完全放开存贷款利率限制，目前已经到了攻坚时刻，存款利率仍没有完全放开。而国务院给予了自贸区在金融机构资产方价格实行市场化定价的权利，可以预见2014年，存款利率的完全放开将会率先在自贸区实现，随后推广至全国。
另外，之前央行在汇改上作为有限，只能是在汇率市场上进行一些价格干预。但是，现在央行手里有了上海自贸区（还有前海），某种程度上类似于“离岸金融市场”。央行现在做汇改，将完全不同于过去几次汇改的力度。我国以前有香港离岸市场，但是央行不是规则制定者。而在自贸区，央行拥有强大的影响力。未来央行可能构筑资金池，在离岸市场发行国债，从而与在岸市场形成制衡。这一做法的好处有很多，央行的资产负债表，以前通过结售汇的方式取得3.6万亿外汇储备作为资产，现在，它可以通过债券的方式，再做一个巨额资产出来，从而使得央行资产负债表再次大幅扩张，增强央行在全球的影响力，以及提升使用货币政策应对金融系统风险的能力。